Retirement’s Stock: Value Investor
מניות לפורשים: משקיע ערך
"סימפוניה לתשואה”. המלחין: רן חובב
רבים הם הפונים אלי ושואלים אותי: "אמור לנו, כיצד מגיעים אליך הרעיונות לנושאים שעליהם אתה כותב?" התשובה שלי פשוטה: "המאמרים שלי הם תוצר של למידה וניסיון אישי". אני מקיים גם בפועל את מה שאני מטיף לו: החסכונות הפנסיוניים שלי מופקדים כולם באפיק מנייתי, כבר יותר מעשר שנים.
אני משמש, בתחום הזה, ל"חיית המעבדה" הראשונה. לפני יותר מעשור הבנתי כי הפורשים העתידיים לא יחשבו ב"מונחי פנסיה" אלא ב"מונחי תזרים". בעקבות הבנה זו החלטתי להעמיק את היכרותי עם שוק ההון, לצאת למסע, לחפור לעומק, להפוך כל אבן, לא לקחת דבר כמובן מאליו. שאפתי להבין האם ניתן לבנות תיק השקעות "מנצח שוק" לאורך טווח. אני מעריץ את רעייתי, בין השאר, בגלל החופש שהיא העניקה - ועדיין מעניקה - לי לנבור לחפור בתחום. בתקופות ה"אובססיה" שלי בחקר שוק ההשקעות ניתן למצוא אותי "טובע" בחומרים ובספרים, גוזר מדביק, לומד ומשנן: כל זאת כדי להגיע למידע המלא, להבין לעומקם של דברים. אין לי מנוח עד שלא אגיע למסקנות שאיתן אוכל לחיות בשלווה.
ההשקעות הן כמשחק שחמט: אינסוף מהלכים ואין סוף נתונים. בהרצאותיי אודות ניהול סיכונים בפרישה אמרתי לא פעם שאני כמנצח בתזמורת סימפונית/פיננסית: כלי הקשת בתפקיד אגרות חוב, כלי הנשיפה - מניות, כלי ההקשה - שקלים, המצלתיים - אופציות וכיוצא בהם. האחריות מונחת על כתפיי: להוביל ולנצח על כולם בהרמוניה נושאת תשואה. כל כלי הוא אפיק השקעה אחר. רק תסיט ממנו את המבט והוא עלול לזייף... ניצוח על תזמורת פיננסית שכזאת הוא מהמלאכות המאתגרות שיש!
הנה כמה רעיונות "מוזיקליים" ל"סימפוניית השקעות" ליישום בתחום ההשקעות והפיננסים.
ראשית: כמה הבהרות אודות מושגים מוטעים.
"סיכון": האם האקדח הוא מסוכן? אקדח טעון, בידיו של אדם מיומן ומיושב בדעתו, שישמור את הנצרה סגורה וינהג באמות המידה הנדרשות לשימוש בנשק, אינו מסוכן. אך אם יגיע לידיו של אדם בעל היסטוריה של התנהגותית מופרעת קיים חשש סביר שיעשה בו שימוש לא אחראי. האקדח אינו מסוכן... הסיכון טמון בהתנהגות המשתמש!
"חסרה אסטרטגיה": הנה שאלה החוזרת פעמים רבות: "אמור בבקשה, רן חובב, מה אני אמור לעשות עם הכסף שלי?" תשובתי (בהיתול!): "תלה אותו בארון!" השואל מופתע: "מה, בארון? איך אפשר? לא הבנתי!" ואני עונה: "לא הבנתי את השאלה..." לפני שיוצאים למסע יש להתוות ולסמן דרך וחזון. בלעדיהם לעולם לא מגיעים לשום מקום. ניהול השקעות אינו דומה לקריאה בקפה ולפתיחה בקלפים. שם קודם תפתח ואחרי זה נראה מה יקרה. פעולה ללא תכנון מקדים היא הטעות הגדולה ביותר של המשקיעים. לאחר הכישלון וההפסד מגיעים התסכולים, ההאשמות ובעיקר הפחד והחשש מהבאות. לכן יש להבין כי האסטרטגיה בניהול כספים נגזרת מסולם שימושים: באיזה טווחי-זמן יהיה צורך בסכומים אלה ואחרים. כך ניתן להתאים את מדיניות הסיכון.
"דירה נזילה": זו מילת-קוד לאסטרטגיה בניהול השקעות ערך: לבנות תיק השקעות שאינו מיועד רק לצורך הפקת תשואת ערך, אלא משלם תזרים מזומנים שוטף (דוגמת שכ"ד). שימוש בטקטיקה נכונה ומעקב בלתי פוסק אחר מרכיבי התיק יביאו למימוש האסטרטגיה ודרכה להשבחת ערך הנכס ולתוספת משמעותית לתזרים ההכנסות.
ועתה – לביצוע "המוזיקלי" של "סימפונית ההשקעות":
השקעות ערך: בספרם "שמאות למניות" משנת 1930 הניחו בנג'מין גראהם ודוד דוד, פרופסורים למימון, את היסודות לתורתם, המבוססת על הרעיון של חיפוש ואיתור חברות הנסחרות מתחת לשווי הגלום בהם. "משקיעי-ערך" ישקיעו מאמץ ולמידה לאיתור חברות גדולות וחזקות, בעלות רווחיות יציבה ומשטר חלוקת דיבידנד, ששווין הגלום בספרים נמוך משווי השוק שבו הן נסחרות. משקיע-ערך ירכוש מניות של חברות כאלה כאשר שווי השוק שלהם נמוך מהשווי הגלום בהן. הוא יעקוב באורח צמוד אחרי התפתחויות בחברה. במקרים בהם מחיר המניה ירד ולא השתנה דבר באסטרטגיה, משקיע הערך לא יחשוש מהגדלת אחזקתו במניות. משקיע-הערך ימכור את המניות כאשר שווי השוק של החברה יהיה מתאים לשווי ההוגן שלה.
עקרונות בניהול השקעות ערך:
-
מניה זולה: "זול" ביחס לערך הפנימי. המטרה היא למצוא את החברות בעלות פוטנציאל השבחת ערך עתידי
-
השוק היעיל = EMH: תיאוריית השוק היעיל טוענת כי המחירים משקפים תמיד את כל המידע הרלוונטי והחברות נסחרות בשווי ההוגן שלהן. משקיעי-ערך תרים אחר סתירות או חוסר יעילות זמנית של השוק, על מנת לקבוע את השווי ההוגן של החברה - המשתקף בפוטנציאל עליית ערך המניות.
-
סיכון: הוא לא תמיד פרמטר שיש להתחשב בו, אם להשקיע או לא להשקיע במניות חברה. קיימים מדדים נוספים, כמו סטיית תקן, תנודתיות, בטא.
דוגמא: משקיע-ערך ניתח פעילות חברה ומחיר המניה, לפי הניתוח, משקף שווי של 20$. מחיר המניה בשוק הוא 10$. אם מחיר המניה ירד ל- 7$, קיימת לכאורה עלייה בסיכון. אם משקיע-הערך נמצא עדיין בעמדה כי לדעתו המחיר למניה הוא 20$, הוא יראה ירידה זו כהזדמנות!
הסיכון לא יבריח את משקיעי-הערך כל עוד הם בטוחים בהערכת שוויי הפנימי שערכו לחברה. דווקא עלייה בתנודתיות ובסיכון יכולה להפוך להזדמנות בלתי חוזרת לרווחים.
-
שווי מזומנים: הוא נתון המחושב ע"י מציאת הסכום שהחברה מייצרת אחרי שהיא מימנה ושילמה את כל חובותיה. תזרים מזומנים חופשי הינו נתון מכריע ביכולת של החברה להתפתח עסקית, לשלם דיבידנד לבעלי המניות ולרכוש חברות ועוד. כל זאת ובכדי להציף ערך למשקיעים.
-
דוגמאות למונחים ונוסחאות:
-
בטא: מדד סטטיסטי קובע רגישות של נייר ערך או תיק השקעות. הוא משווה את התזוזה יחסית למדד אחר כלשהו, דוגמת מדד מניות. בטא משמש כמדד עיקרי, בו עושים שימוש במודל CAPM.
Capital Asset Pricing Mode: CAPM פותח על ידי ויליאם שארפ וכלכלנים אחרים. הוא מודל כלכלי שעוסק בהערכת שווי מניות, נגזרות המניות, ביטחונות ונכסים על ידי השוואה בין הסיכון הכרוך בהם כנגד התשואה הצפויה. המודל מבוסס על הרעיון שמשקיעים ידרשו תשואה נוספת (שנקראת פרמיית סיכון) עבור נטילת סיכון נוסף. על-פי המודל, התשואה שהמשקיעים ידרשו תהיה שווה לסכום של שני גורמים: שיעור התשואה מהשקעה חסרת סיכון ופרמיית הסיכון. במקרה והתשואה הצפויה מההשקעה לא עוברת את סף המינימום (סכום שני הגורמים), ההשקעה אינה כדאית. המודל מבוסס על שתי משוואות מרכזיות. משוואת קו השוק (באנגלית: Capital Market Line או בראשי תיבות CML מציגה את הקשר בין מידת התשואה העודפת הצפויה של תיק השקעות, הנובעת מחלוקת ההשקעות בין נכס חסר סיכון (למשל אגרות חוב ממשלתיות= שקליות) לבין תיק השקעות בעלות סיכון (למשל מניות לבין הסיכון של התיק כפי שמתבטא בסטיית התקן שלו.
-
תזרים מזומנים חופשי: רווח/הפסד של חברה. הם נועדו לתצוגה חשבונאית בלבד ואינם מלמדים על ערכו הפנימי של העסק. דוגמא בולטת היא חברת "אפריקה ישראל". זו הציגה רווחיות הולכת ועולה, אך תזרים מזומנים אפס או שלילי. ערכו הפנימי של העסק נמדד בזרם תזרים המזומנים שלו מפעילותו העסקית. אחת הדרכים לאמוד תזרים מזומנים של חברה היא להתחיל מבחינת תזרים המזומנים מפעילות שוטפת, להפחית הוצאות רכישה ורכוש קבוע נטו (הוצאות אלו מופיעות בדו"ח התזרים, בחלק "תזרים מזומנים מפעילות השקעה"). כך ניתן לתת הערכה לתזרים המזומנים העתידי של החברה. הנחת היסוד היא שהחברה תצמח בקצב ידוע לחמש שנים הראשונות ולאחר מכן בקצב קבוע ונמוך. לאחר מכן ייבדק היוון תזרימי המזומנים הצפוי של החברה. רק לאחר מכן ניתן לקבוע את שוויי החברה.
-
מכפיל רווח: היחס בין שווי שוק של חברה לבין הרווח הנקי השנתי. יכול גם להיות מחושב כחלוקת מחיר המניה ברווח למניה. ככל שהמכפיל נמוך יותר החברה נחשבת זולה ביחס לרווחיה. ככל שהוא גבוה יותר היא יקרה.
-
יחס PEG: price/earnings to growth ratio שהוא יחס בין מכפיל רווח לשיעור צמיחה החזוי של החברה.
-
נטו נטו: שיטה הקובעת אם חברה נסחרת בשני שלישים מהרכוש השוטף שלה. ההיגיון פשוט: אם חברה נסחרת ברמה זו, הקונה מקבל את כל הנכסים הקבועים של החברה (לרבות רכוש, ציוד, וכו') ונכסים בלתי מוחשיים של החברה (בעיקר מוניטין, ברוב המקרים) ללא תשלום בפועל!
-
יחס מחיר למכירות: P/S: הוא שווי השוק של החברה מהוון, מחולק בסך המכירות של החברה ב- 12 חודשים האחרונים. ככל שהיחס יהיה נמוך יותר כך עולה האטרקטיביות של החברה. המדד הזה מספק גם אומדן לגבי המחיר שצריך להיות למניה.
והחשוב מכל:
-
מרווח ביטחון: אבן בוחן בהשקעות ערך. זו טכניקה פשוטה ויעילה, בדומה למי שמתכנן מופע פירוטכניקה מורכב: מארגן המופע הגיע למסקנה כי עמידה במרחק של 20 מטר ממופע הזיקוקים מספקת טווח בטחון מספיק. משקיע-ערך יקבע את המרווח ל- 35 מטר כדי להיות בטוח לחלוטין שאיש לא ייפגע. נקודת הכניסה להשקעה במניות דורשת מרווח ביטחון. מרווח הביטחון אינו אחיד ושונה ממניה למניה. אם הערכת השווי הערך הפנימי מגלמת 30$ למניה, מרווח הביטחון ייקבע ל- 24$ למניה. במקרה הזה מרווח ביטחון הוא של 20%.
ככל שמעמיקים בניתוח ועושים שימוש ביותר פרמטרים ניתן לאשש הנחות ולהיות בטוחים ביותר בניתוח ערך.
היכן ניתן למצוא מניות ערך? בכל מקום בעולם!, בארצות הברית ניתן למצוא מניות בבורסת ניו יורק (NYSE), ב- NASDAQ, AMEX. יש הרבה חברות קטנות הנסחרות "מעבר לדלפק". מניות ערך חוצות תחומים. כל משקיע-ערך מפתח במהלך השנים מומחיות בשווקים ובתחומים מסוימים, כך שמעקב צמוד אחר תחומי ההתמחות מביא למציאת חברות שמניותיהם נסחרות מתחת לשווי ההוגן. בדרך כלל, לאחר התנהגות בלתי רציונאלית של משקיעים המשפיעה באופן חד על מחיר המניה, תהיה הזדמנות למשקיעי-הערך לבחינה, ניתוח והערכה של רכישת מניות החברה.
מי משתמש בהשקעות-ערך? משקיעים הניחנים ביכולת עמידה בלחצים ולמידה בלתי פוסקת. לפני החלטה להשקיע מתקיימת עבודה בה מושקעים מאמצים רבים כדי להגיע למסקנה. השקעות-ערך אינן נחשבות כמועדפות על השיטות האחרות, מאחר וכל התהליך המקדים דורש מאמץ, ידע ומיון קפדני. רוב משקיעי הערך אינם נחשפים, לא מלמדים, פחות מוחצנים וזוהרים מאלה שעיסוקם בתחומי מסחר אחרים בשוק ההון.
כיצד מנהלים תיק בהשקעות-ערך? משקיע-ערך פועל לטווח ארוך. משקיע-ערך חייב לסגל לעצמו אסטרטגיה ומומחיות ולהגדיר מראש במה היה רוצה לפתח מומחיות יתרה. הוא חייב לזהות פוטנציאל צמיחה, להיות מוכן ליציאה ממשברים, להכיר שווקים ותחומים. ללא אסטרטגיה, מומחיות והתמדה לא יהיה ניתן להגיע לתוצאות. שימוש בטכניקת מרווח הביטחון היא קריטית. הגיוון בהשקעה הוא הכרחי וחיוני. על מנת להגיע לגיוון נדרשת עבודה. זאת כדי להגיע לכמה שיותר חברות שנבדקו ונחקרו בתחום המומחיות היתרה של המשקיע - בדיקה שבעקבותיה הגיע למסקנה כי השקעה בהן ראויה. אופטימיזציה יכולה להיות מושגת בתיק המפוזר בין 15 ל- 30 חברות. הכרחי ניהול סיכונים ומעקב מתמיד אחר החברות. יש מקום לניצול הזדמנויות, בעיקר בתקופות של פאניקה ולחץ. בעת שאין תקופות שכאלה יש להמשיך לחקור ולהתאזר בסבלנות.
ועכשיו אפשר ליהנות קצת מה"סימפוניה לתשואה" שהולחנה כאן...
האם אני משקיע ערך? כן! אינני מחשיב עצמי כמי שיודע לתזמן נקודות אופטימליות. אני מכיר בעובדה שאין "השקעה מוצלחת" יש "עיתוי מוצלח"... כמשקיע-ערך אני משקיע בשעות רבות של למידה בלתי פוסקת, במחקר מעמיק ובניתוח נתונים, כי המקצוע שלי הוא הטוב ביותר בעולם!
רן חובב – מומחה למיסוי ולפרישה ©
בזכותה של אשתי אני מה שאני.
הכותב הינו בעל רישיון בייעוץ מס רישיון פנסיוני ורישיון בניהול תיקי השקעות. הנתונים הינם למועד כתיבת המאמר. המידע כולל הערכות ואומדנים שמטבע הדברים אפשר ויתבררו כחסרים/בלתי מעודכנים. אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. וכן אין לראות בו כהמלצה לקנות ו/או למכור את ני"ע המוזכרים בו ו/או ני"ע אחרים. המידע המוצג הוא לידיעה בלבד. ולא מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. הכותב לא אחראי לכל נזק. אובדן. הפסד או הוצאה מכל סוג שהוא. לרבות ישיר ו/או עקיף. שייגרמו למי שמסתמך על האמור במסמך זה. כולו או חלקו. ככל שייגרמו. ולאמת חייב כי שימוש במידע הכלול במסמך זה עשוי ליצור רווחים בידי העושה בו שימוש. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו – עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית.